对，嗯，Buffett 先生、Munger 先生，再次感谢你们每年都这么慷慨地抽时间跟我们交流。
我想接着那位来自 Australia，还有来自 Munich 的先生关于估值的问题继续问一下。
嗯，那位来自 Australia 的先生问到了安全边际，你的回答是，特别优秀的企业可能并不需要那么大的安全边际。
那我接着想问的是，这是不是意味着，对优秀企业来说，未来就是按市场平均回报率来预期？
然后关于 Munich 那个估值问题，你举了一个用贴现现金流给农场估值的例子，我很好奇你们是怎么得出贴现率的，以及面对不同企业时，你们会怎么调整这个贴现率。
比如你们愿不愿意谈谈，你们给 Coca-Cola、J&J，或者你们过去一些投资所用的贴现率？
对，我们并没有正式设定什么贴现率。
我的意思是，每次我一开始讲这些东西，Charlie 就会提醒我，我这辈子从来没做过 spreadsheet。
不过你知道，实际上我脑子里其实是在这么做的。
但是，呃，很明显，对于一家企业，按我们现在投入的金额来比，我们希望它未来产出的现金回报，要明显高于 government bond。
我是说，这个你知道，肯定得先作为最基础的衡量标准。
那接下来我们到底想要高出多少呢？
如果 government bond 的利率是百分之二，我们是不会去买一家企业，只为了未来很多年里预期赚到百分之三或者百分之三点五的。
我们就是不想用这种方式把钱投出去。
我们宁可坐着等一阵子。
呃，如果它们是百分之四点七五，那你知道，随着时间推移，我们希望拿到多少呢？
嗯，我们希望比那个高出相当一截，但我没法告诉你说，我们每天早上都会坐下来，然后我打电话给 Los Angeles 的 Charlie，问他今天我们的 hurdle rate 是多少。
我的意思是，我们从来没真正用过这个说法。
呃，你知道，这有点像——我们想要的回报得足够高，这样就算股票市场关上两年，如果利率再上升一百个基点或者两百个基点，我们对买下的东西还是会觉得很满意。
再往上的话，我真的——我知道这听起来有点模糊，但它本来就是模糊的。
Charlie？
对，hurdle rate 这个概念本身当然是讲得通的，但很多人在谈 hurdle rate 的时候，也犯了不少很糟糕的错误。
不是说有些东西你能量化、能去猜，它就一定是你在这个复杂世界里处理问题时最关键的控制变量。
而且，呃，我觉得没有什么能替代这样一种思考：把大量投资选项摆在一起，认真想为什么这个比那个更好，以及它们各自大概能带来什么样的回报。
每一个都是如此，等等等等。
而 hurdle rate 这个概念的问题在于，不是说我们在某种意义上没有这么个标准，而是它作为一个比较事物的体系，没那么好用。
换句话说，如果我手头有一个东西，我觉得它肯定能给我百分之八的回报，而且我想买多少就能买多少，而你这边有一个完全不错的投资，但我觉得它只能赚百分之七，那我连五分钟都不用浪费在你这儿。
你就像那种邮购新娘的服务，结果寄来的新娘还带着 AIDS。
你知道，我完全可以直接转去看别的题目。
而且，而且——所以说，机会成本这个概念，在投资里其实被讲得太少了。
这个概念在所有主要大学的经济学大一课程里都会教，但你一到了 corporate finance 这些院系之类的地方，它就不太适合他们想用的那套数学方法，所以他们就把它忽略了。
但在现实世界里，你做决策真正该依据的，就是你的 opportunity cost。
对，而且就算你——就算你手上有一个你非常熟悉、而且非常有把握的东西，如果这时候有人拿个百分之八点五来找你，也不会让你心动。
这对你来说是个很实际的问题。
当然。
这个——就像我刚才提到的，我待过十九家公司的董事会。
我会说，我看过的那些汇报——而且我看过很多——每一份里面都有 internal rate of return 的计算，你知道，要是把那些东西全烧了，董事会反而会更受益。
我的意思是，这里面——这里面有太多胡扯的数据和说法了，因为做汇报的人本质上都知道听的人想听什么，也知道为了推动 CEO 反正本来就想做的事，到底需要拿出什么样的东西，所以你最后——最后拿到的就是一堆胡说八道的数字。
然后，呃，你知道，我们可能也会拿到胡扯的数字，但那至少是我们自己的。
对，我给你举个这方面的例子。
我有个年轻朋友，专门向投资人卖 private partnership 的份额，他所在的领域竞争特别激烈，很难拿到像样的回报。
我就问他，你跟他们说你的目标回报率是多少？
他说，百分之二十。
我说，你这个数字是怎么定出来的？
他说，要是我定得再低一点，他们就不会把钱给我。
而我们认为，这世界上根本没人能拿着大额资金赚到百分之二十。
我的意思是，这根本——所以任何人只要做出这种承诺，我们基本上立刻就会把他排除掉。
让我很惊讶的是，某种意义上，大投资人居然这么容易轻信，像 pension funds 这些也是。总有人跑来跟他们许诺什么 Holy Grail，而他们又太想得到那个东西了，所以你知道，他们就愿意去相信一些明摆着只能是胡扯的话。
我们来看第九位。